总体结论：今年比17年难做，外部内部都有风险冲击。如果风险充分显现且市场得到充分调整，自调整结束到2019年对A股将会比较乐观。

判断逻辑：从多因子框架，包括宏观经济、政策、企业盈利、估值、流动性并辅助技术分析，特别是波浪理论做辅助性思考。

1.1 宏观经济：

先看美国，美国经济景气扩张持续时间较长，JP摩根报告分析美国经济在2019年衰退概率为18%，2020年衰退的概率为40%多，他的观点是今年美国经济可能不错，但是由于经济扩张周期限制比较长，所以会同时关注一些高频数据指标的转弱。另外美国利率在上升，会产生利率上升的累加效应，上升到一定程度势必会产生抑制的影响。

美国股票历史上看真正大顶不会领先美国经济衰退太早，往往会领先6个月，如果2019年经济才出现衰退，那么今年2月份这次可能还是一次假摔。但股市是很聪明的，如果美股2月份已经是顶部了，即已经领先美国经济衰退6个月了，那么我们可以观察下到今年8、9月份，如果美国经济确实很多指标下行了有衰退迹象了，说明2月份就是顶。但如果8、9月份美国经济还是比较强劲，那么可以反证2月份不是牛市的大顶。这是关于衰退的讨论。其次是加息周期：自美国83年以来，目前是第6个加息周期，前5次是加息周期结束后美股才见顶，现在是加息中途，所以有人会觉得美股2月份不是大顶。但也有人认为美联储这次落后于市场了，这次有可能跟以前不一样，可能加息中途美股就已经见顶了，这是以上两种不同观点，我列举出来供大家参考。

还有一种更为激进的观点，如果美国高频数据下降得比较快，美国2019年的加息次数可能没有我们想象的那么多，这一点也是值得我们去关注的。欧洲退出的速度比美国快，欧元也相对强于美元，但是欧洲一些数据也在开始走弱，对股市风险偏好的影响比较大。所以如果美股出现一次大的牛市见顶迹象的下跌，那么对于全球特别是港股和白马股会有很大冲击，这是因为美股自09年以来牛市运行已经满9年了，目前进入第10个年头，是历史上第二长牛。以前有过一次小样本的规律，美股涨6~7年会有一年的快速下跌，然后再继续慢牛。美股自93年涨到2000年3月份见顶，跌了一年多到2001年某个低点止跌，又开始继续慢牛，其中开头是比较低迷的，但是到2007年10月份，美股又见了一个高点，之后又跌了一年半，到2009年3月份见底，然后又开始了目前9年多的慢牛。

刚刚说了很多美股基本面的因素，从技术面来说，如果这一次美股在未来某个时刻见了顶，再来个一年半左右的下跌，对全球的风险偏好有很大的冲击。因为港股跟美股的相关度高达90以上，其实我们的白马股从2016、2017两年也是创新高的牛市，和全球股市也是高度相关，所以也会受到美股见顶后全球股市风险偏好的巨大影响。我们未来面临很大的外部冲击。

再讲一下美股的波浪形态：

从年线级别来看，2009年3月份展开上升，是一个大5浪，5浪内部又分为1-2-3-4-5，目前已经走到了5浪5，5浪5再进行细分。其实今年2月份的下跌可能展开的是5-5-5-4浪，如果是5-5-5-4，就是abc这个形态，我们看到了2月份下跌、反弹，纳斯达克很强，因为b浪反弹是可以创新高的，而道指和标普没有。后来美联储新主席讲话提到美股有泡沫，又跌了一波c，maoyi战又加速这个调整，所以这是典型的abc这样一个4的形态。如果美股在未来某个时刻稳住，再回试前高，那么很可能走的是5-5-5-5。那么波浪理论告诉我们这是一个升浪的最后一浪了，这时候的值博率很低，风险收益已经明显不成正比。这些可以和上面提到的经济基本面进行交叉验证。另外，如果美债收益率上涨到2.6%以上，美股就会出现系统性转入熊市的可能性。以上是对国际市场环境的看法。

1.2 国内宏观：

大部分人认为今年经济增长速度可能会放缓，因为我们对GDP增长没有那么重视了，开始对地方财政进行清理，只有中金看法相对积极。我觉得今年基建增速可能没那么好，房地产投资因为在赶工可能反而不错，总体看今年更主要看去杠杆，由于目前资管政策还没出台，不清楚去杠杆具体的力度。如果是运动式的强力去杠杆，如果开头搞得过火后面又纠偏，那么股市和债市会先受压，可能会出现类似11年似的短期冲击，纠偏过程中会进行修复，因为金融市场的出清比实体经济要快，实体经济的出清可能要耗费两三年的时间去产能，但是金融市场要把高估的价格出清，几周时间足矣。所以如果出现这样一次冲击，会带来一个很好的进场点的机会。但如果是温和的去杠杆，没有运动式的力度也相对可控，因为市场之前会有一个预期了，有可能出现类似2013年的场景，尽管出现一次冲击，但全年成长股有一个相对不错的机会，如果经济增速不那么快，偏周期的股票没有大的表现机会，另外股市的流动性也没有那么差，几个综合影响背景下可能会复制2013年的模式。现在这两种情况还看不清楚，因此从投资角度来讲，如果乐观看待，可以暂且按照2013年的模式来做，但要防范一次钱荒式的冲击；如果谨慎看待，可以在二季度这样一个历来多会调整的季度里保持谨慎，但要密切关注钱荒式冲击带来的进场机会。这是国内宏观的看法。

2、政策方面：

刚刚宏观层面已经讲了很多了，核心层面是观察去杠杆，其次是观察改革。因为今年是改革开放40周年，上层也反复强调会努力推出一些超预期的改革措施，当前股市预期有一部分但是可能也没有像15年对改革牛那么高，所以要看市场对此有没有一个正向的预期差。这是关于政策。

3、企业盈利：

A股的企业盈利60%~70%是由金融和周期股决定，大金融里银行股的盈利要看去杠杆和表外回表、坏账暴露的影响，总体相对可控，比如说拨备标准降低会和坏账显现相对冲，所以大银行的盈利会相对可控。保险的会计利润今年也不错。周期盈利总体相对而言不会是一个大的负向拖累因素，但是太大向上的亮点也不多，而且因为成长股的盈利在A股企业占比并不高，那么总体自下而上看个股会更有意义一点。

4、估值：

白马股尽管经过16到17年两年的慢牛，特别是17年翻倍式的上涨，但仍然是不贵的，比如大银行18年的PB可能还在1出头，现在还有破净的银行，保险的EV中国平安稍微高点也只有1.4左右，香港的保险的EV都在1甚至1以下，所以大金融仍然不贵。那么家电、白酒、食品饮料很多估值也是合理的，所以白马股并不存在大幅下跌的基础。成长股有部分是确定性比较高的，像偏白马型的成长股比如安防、以及偏主题性质的成长股如半导体都已经涨了；也有一些股价和创业板指数相关度更高的，可能股价位置更低一些，在1月底2月初的低点，市盈率可能从20多倍上涨到目前的30多倍，这时会比较纠结，如果用比较严格的估值标准就不便宜了，他的PEG约等于1。我们观察医药板块其实是有一定的泡沫现象的，很多医药股现在已经处于50~70倍甚至更高的市盈率水平了，所以如果市场的风险偏好还处于一个很高的水平，市场中有一部分成长股在赌估值进一步提升而不是在赚增长的钱，这种情况是非常危险的，因为风险偏好没那么强的时候这种情况就实现不了。以上是对估值的看法。

5、流动性：

今年的去杠杆、全球央行缩表影响的是总量的流动性。股市的流动性和股市政策、财富效应更相关，我们看到：1、6月份A股正式纳入MSCI，2、港股通、沪股通、深股通额度提高了四倍，所以外资提供了一个潜在流动的可能性。国内要看财富效应能否带来居民端资金的流入。目前来看证券市场总体还是存量博弈，略有一些增量资金流入，总体还是一个平衡的状态，还是要继续观察。

6、结合技术分析：

去年6月份红与绿第一次私享会活动时分享过，按照波浪理论框架，白马股在3浪，主升波浪在3浪3，连续6个月的月阳线；成长股以创业板指数为代表还处于最后一跌。这是当时的观点，现在复盘都得到了验证。白马股的牛市从2014年3月份（或7月份）到2015年6月份是某个级别的牛市1浪；三轮股灾是牛市的2浪，而且是锯齿形的创新低的；从2016年1月底熔断低点，白马股展开了牛市3浪，他的3浪内部分为12345,2017年1月到6月份这6根月阳线，是某个级别的3,3浪中内部又有某个级别的3，因为他是3浪中6个月的月阳线；7、8两个月是高位整理的3浪4；9月份开始有快有慢，有的在去年10月份见的高点，有的在今年2月份见的高点，例如恒瑞在前段时间才见的高点，总的来说有快有慢、有早有晚，但是大部分白马股在去年11月到今年2、3月，走完了3浪5，进入了大4浪。因为大2浪调整的时间为7个月，从2015年6月份跌到2016年1月底，那么我们姑且认为大4浪的调整时间与大2浪接近，是6个月。我们可以反推：从2016年8月到12月，白马股横盘了5个月，当时处于3浪2，因此我们要有个时间上的大局观，即从2月份的高点，白马股调整5到6个月是正常的。所以我们当前不要太急，白马股目前调整的时间还普遍不够。另外，因为2浪是个锯齿形，4浪一般是个平台形，因此4浪可能是个高位大箱体，可能是a下跌、b反弹、c再跌，c的低点和a的低点相比不会相差太远，可能不创新低或者持平。那么从上证50的指数来看，a类下跌已经看出12345了，也就是a类下跌已经基本走完了，没有走完也处在最后阶段了；后面可能会出现b反弹，但b反弹后面还会有个c调整，所以现在我们不用急，我们从2月份往后数6个月，到8月份左右，如果浪形上观察出整个白马股指数出现了abc这样三波，再结合基本面，比如我们观察到美股的冲击和我国去杠杆的冲击，那时候再研判去买一些我们心仪的白马股。其实从长期看，往往要去买那些最好的生意，在估值合理的时候去买能带来比较大的投资收益。如果我们在去年错过了腾讯、茅台、恒瑞、美的等这样一批各行各业中最好的生意，都不用着急，在我说的那样一个时刻，市场还会再给我们一次机会。而且拉长看，这些股票的确定性、概率和赔率都相当好。以上是对白马的看法。

对于跟创业板指数相关的偏中小市值的成长股在去年受到了踩踏，他们的浪形是这样的：牛市起点是2012年12月初创业板指数585点，这里展开了牛市1浪；2014年3、4月份1571点展开了2个多月的2浪调整；2014年5月20日创业板指数展开漫长的3浪，到接近4000点，出现了大泡沫；因为在今年2月7号创业板指数最低也跌到1571，相比2014年的高点没有重叠，只差了不到1个点，因为波浪理论有一条铁律，4不要跟1重叠，所以我们仍然可以把股灾以来的两年半的调整称为大4浪。如果考虑到乐视剔除指数因素应该已经重叠了，万一重叠我们只能把585点到4000点都数成一浪，把现在这段都数成2浪。但如果仅考虑指数因素，不考虑内部调整，我倾向于认为目前创业板处于大4浪，2月7日1571最乐观的可能是已经结束大4浪了。在1月底曾提到过可能要结束调整了，回头看也接近2月7日的低点，但是对于很多优秀的公司在1月底的低点后就没有再创新低了，所以也是成立的。但是万一今年出现了强力去杠杆，创业板指数又创1571的新低，我们只能把这次调整改为2浪，那时候才能重新做成长股的进场。如果2月7日是创业板牛市的大5浪，现在只处于5浪1里面，5浪1的内部也就是前两周，创业板指数涨了10%，是典型的小级别的3的特点，也就是5-1-3，是1浪内部的主升，所以我们目前感觉还没走完。但是波浪理论会告诉我们，这波5浪1之后，还会有5浪2的回调，对应的基本面可能是二季度的去杠杆，叠加加息和世界杯因素，二季度历来是容易回调的时间点。综合来看，即使你要看多以创业板为代表的中小成长股的投资机会，二季度的回调也是不得不防，最近既然已经走出5-1-3了，现在可能是5-1-4，那么再出现5-1-5时，会有一波周线级别的上涨，这时应该要考虑落袋为安了。二季度的回撤要么是5-2，要么是创新低。对应白马股，二季度的回撤很可能对应的是大4浪c，都是不得不防的。

知行合一

1. 哪本（些）书是你现在特别想推荐给别人的？对你人生影响最大的书是哪几本？

(1) 推荐的书籍：

《巴菲特致股东的信：股份公司教程》：人生就像滚雪球，重要的是找到很湿的雪和很长的坡。

这本语录体的书相当于基本面投资者的《论语》和《圣经》。基本面投资的原则，蕴含在这本书的字里行间。尽管已经读了很多遍，但随着投资中经历的经验和教训，感悟越来越深。关于基本面投资，如果只读一本书，选这一本就可以了。

(2) 对我影响大的书：

《股票操作学》：股市真正成功者所必须具备的要素：足够的知识（包括基本分析及技术分析）、独立研判下决心的性格、时机与运气。

对我影响大的，不是这本书的内容，而是它的前言中的一段话，改变了我的人生，使我下决心投身证券行业至今。1996年正值大牛市，笔者作为一个普通人家的子弟、即将大学毕业找工作、前途迷茫，读到这本书前言中的一段话：“股票市场……最根本吸引人的地方，就是给予人们无穷的‘希望’，因为股市中若干名白手起家的故事……股票市场虽然充斥内幕交易，官、商之勾结，但是买、卖的程序是一样的，不会因为官大钱多，就可以先他人买卖。……因股市所具有变化莫测的特性，使众多投资大众，面对股市时，犹如万米长跑的起跑线上，不必排成一行……因为最前面的人，不见得因为几公尺的便宜，一定领先……所以股票市场这种几乎是‘公平’的特征，是吸引人去的重要原因。将军的儿子跟农人的子弟，在证券公司下单买卖股票时，将军的儿子是不会有什么特权的，这跟在社会上其他众多行业是有很大的不同之处。因为股市不必有学历背景，台大毕业生未必比专科生起薪高、升职快；不必有人事的背景，老板的子女及裙带之关系，未必占尽便宜……”

《战胜华尔街》：

这本书国内最早的中文版是张锐、戴建忠编译，暨南大学出版社1996年12月版。这是国内投资者能较早接触到的一本投资大师的经典著作，既有投资之道，也有具体的选股之术。结语的25条规则可谓字字珠玑，给了我一个最初的投资系统和投资框架：

“投资是令人激动和快乐的工作。但如果不做准备，投资也是一件危险的事情。”“每只股票背后都是一家公司，去了解这家公司在干什么。”“股市的下跌如科罗拉多州一月份的暴风雪一样是正常现象。如果你有所准备，它就不会伤害你。每次下跌都是大好机会，你可以挑选被风暴吓走的投资者放弃的廉价股票。”“每个人都有足够的智力在股市赚钱，但不是每个人都有必要的耐力。如果你每遇到恐慌就想抛掉存货，你就应该避开股市或股票基金。”“卖掉股票是因为公司的基本情况恶化，而不是因为天要塌下来。”“没有人能够预测利率、经济形势及股票市场的走向，不要去搞这些预测。集中精力了解你所投资的公司的情况。”“当你持有好公司股票时，时间站在你这一边。”

而全书的结语更是振聋发聩地号召我们要做一个长期乐观主义者：“股票投资者必须要有一个根本的信念：这一信念就是天不会塌下来，世界末日也不会这么快就降临，经济也许会萧条但不会崩溃，人们还得穿衣吃饭、休息劳作。所以，股票市场长远来看总是一个向上的过程。那么，投资股票还有什么可犹豫的呢？”

2. 最近半年里，你购买的对你影响最大的1000元以下的商品是什么？

书。

3. 一次失败如何影响你未来的成功的？你最喜欢的失败经历是什么？

既然失败不可避免，那就最好趁年轻、趁早，这样还能从失败中学习、改正。IDG熊晓鸽在近期的一个演讲中说，“对于一个管理基金来讲，真正值钱的、有用的是吃过亏的经验，教训是很重要的。……最值钱的资产就是赔过钱的教训。”君安证券前总裁杨骏也曾说过，一个优秀的交易员，是用同等体重的黄金作为学费堆出来的。

1998年，刚刚进入证券行业没有多久，急于赚钱，在并不具备投资能力和条件时，就盲目地为其他人推荐股票，结果让客户在熊市中惨遭亏损，遭受巨大的责难和压力……从那之后，认识到，财富、有德者居之，如果德不配位，不具备相应的投资水平，即使偶然获得了财富，也只是短暂的保有，最终还会失去。只有反求诸己，持续地提升自己的投资哲学和投资系统，才能取得真正的成功。

4. 如果你拥有一块全世界最大的广告牌，你会在上面写什么？

知行合一。

5. 你人生中最值的投资是什么？

学习。

6. 你有什么不寻常或者奇怪的习惯吗？

无。

7. 在最近的五年里，哪些信仰、理念、行为或者习惯改善了你的生活？

构建“反脆弱”系统的理念，强制止损的行为。

8. 对那些聪明的、有抱负的大学生，你有什么帮助他们进入“真实世界”的建议吗？

干中学。

9. 在你的专业领域里，你听到过哪些不太好的推荐？

自上而下宏观驱动而罔顾产业供求，试图抓住每个板块风格轮动，跟住基准和同业、进入拥挤的交易而失去独立思考；不考虑系统风险和估值而盲目长期持股，拔掉鲜花灌溉毒草。

10. 在最近的五年里，拒绝了什么让你变得更好？对你有什么启发？

拒绝做自己内心抗拒的事。

11. 如果你觉得自己有点要垮了或者不能集中注意力，你会做什么？

放松休息，转移注意力到别的事情上。